實(shí)行自行發(fā)債 滬浙粵深地方債謹(jǐn)慎開閘

對(duì)于今年命運(yùn)多舛的債券市場(chǎng)而言，10月注定會(huì)成為一個(gè)不同尋常的月份。

自國(guó)慶假期后債券市場(chǎng)由熊轉(zhuǎn)牛且收益率“跌跌不休”后，10月20日，財(cái)政部發(fā)布通知稱，經(jīng)國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)，上海市、浙江省、廣東省、深圳市可開展地方政府自行發(fā)債試點(diǎn)。

“怪不得最近收益率降得有點(diǎn)詭異，原來(lái)是有好戲上演。”一債券交易員不無(wú)調(diào)侃地說(shuō)。

實(shí)際上，此前已有消息稱，財(cái)政部將在上述四地進(jìn)行地方自主發(fā)債試點(diǎn)。但從此番財(cái)政部的通知看，地方政府將是“自行發(fā)債”而非“自主發(fā)債”。

財(cái)政部同日發(fā)布的《2011年地方政府自行發(fā)債試點(diǎn)辦法》(下稱“辦法”)規(guī)定，自行發(fā)債是指試點(diǎn)省(市)在國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)的發(fā)債規(guī)模限額內(nèi)，自行組織發(fā)行本省(市)政府債券的發(fā)債機(jī)制。2011年試點(diǎn)省(市)政府債券由財(cái)政部代辦還本付息。

“如果從法律責(zé)權(quán)利的角度分析，目前地方自行發(fā)債試點(diǎn)和財(cái)政部代地方發(fā)債基本沒有區(qū)別。但這畢竟是市政債券發(fā)展的一個(gè)嘗試，可以讓地方政府熟悉發(fā)行程序，等未來(lái)?xiàng)l件成熟時(shí)，再過(guò)渡到地方自主發(fā)債。同時(shí)，為了體現(xiàn)出自行發(fā)債與以往的不同，各地方政府發(fā)行的債券收益率也會(huì)有一些差異。”一位接近銀行間市場(chǎng)交易商協(xié)會(huì)的人士稱。

三年期央票利率下行

10月以來(lái)，國(guó)內(nèi)債券市場(chǎng)不斷轉(zhuǎn)暖，一度蟄伏的機(jī)構(gòu)做多熱情空前高漲。從國(guó)債、政策性金融債到超AAA和AA的短融中票，最近三天的累積收益率跌幅都有50-70個(gè)基點(diǎn)。

“所有期限的債券都被瘋狂搶購(gòu)。看著收益率噌噌往下跌，但想拿券的不一定能買到。大家都想買，就跟之前大家都想賣而沒人要一樣。”上述交易員表示。

在此背景下，10月20日公開市場(chǎng)三年期央票發(fā)行利率15個(gè)月來(lái)首次下降，無(wú)疑又為債市添了一把火。當(dāng)日央行發(fā)行的200億元三年期央票中標(biāo)利率3.96%，較上周下跌1個(gè)基點(diǎn)，為去年7月中旬以來(lái)央票發(fā)行利率的首次下降。同時(shí)招標(biāo)的10億元三個(gè)月期央票中標(biāo)利率則持平于上周的3.1618%。

央行未進(jìn)行正回購(gòu)操作，當(dāng)日僅回籠資金210億元，但加上18日回籠的1000億資金，本周公開市場(chǎng)仍然凈回籠資金220億元。而此前已經(jīng)連續(xù)12周凈投放，累計(jì)投放5840億元。

“三年期央票發(fā)行利率小幅下行，需求旺盛，未來(lái)可能繼續(xù)下行，債市利率可以再下一城了。”平安證券[0.00 0.00%]固定收益部副總經(jīng)理石磊表示。

央票利率的意外下行，引發(fā)市場(chǎng)對(duì)貨幣政策放松的諸多猜測(cè)。但國(guó)海證券[15.25 1.46% 股吧 研報(bào)]固定收益分析師陳瀅認(rèn)為，三年央票發(fā)行利率下行幅度不大，應(yīng)該主要是受到銀行需求的影響。“至少在目前，央行還不想透露出政策放松的意圖。央行目前公開市場(chǎng)操作只能說(shuō)是看到資金面松就收一些，緊就放一些。”

盡管央行的“水龍頭”有所關(guān)緊，但市場(chǎng)預(yù)計(jì)貨幣市場(chǎng)資金面仍將較為寬松。國(guó)泰君安預(yù)計(jì)，以7天回購(gòu)利率為代表的資金利率仍將保持在3%-4%左右的相對(duì)前期較低位水平。

“短期資金利率保持在3%左右，債券收益率有的已經(jīng)到6%甚至更高，寬松的資金面只會(huì)更加激發(fā)買債熱情。今天的三年央票從發(fā)行后就買盤不斷，使得收益率一路下行至 3.925%，成交量也呈現(xiàn)出放大趨勢(shì)。”上述交易員稱。

機(jī)構(gòu)的熱情之高從20日的中國(guó)進(jìn)出口銀行招標(biāo)的兩期固息金融債中標(biāo)利率亦可窺一斑。中國(guó)進(jìn)出口銀行在銀行間債市招標(biāo)發(fā)行的三年期固息債中標(biāo)利率為4.04%，此前市場(chǎng)預(yù)期在4.14%左右，首場(chǎng)認(rèn)購(gòu)倍數(shù)為2.36倍；五年期固息債中標(biāo)利率為4.10%，亦遠(yuǎn)低于市場(chǎng)預(yù)期的4.20%左右，首場(chǎng)認(rèn)購(gòu)倍數(shù)2.37倍。

總額或250億元

“最近債市風(fēng)云突變，幸福來(lái)得太過(guò)突然，有些不知所措。”一債券交易員在微博上說(shuō)。

這或許代表了目前很多市場(chǎng)人士的心聲，而在財(cái)政部20日稍晚發(fā)布上述地方自行發(fā)債的通知后，一些市場(chǎng)人士似乎從中找到了推動(dòng)近期債券收益率猛跌的額外“動(dòng)力”。

實(shí)際上，10月18日財(cái)政部代發(fā)年內(nèi)第七期地方政府債已經(jīng)乘債市東風(fēng)大受追捧，中標(biāo)利率比上一次大幅走低34個(gè)基點(diǎn)至3.67%。當(dāng)時(shí)已有市場(chǎng)傳言稱這兩期地方債招標(biāo)完成后，年內(nèi)剩余的200多億額度有可能轉(zhuǎn)為地方自主發(fā)債。

時(shí)隔兩日，地方政府自行發(fā)債拉開帷幕

值得注意的是，銀行間市場(chǎng)交易商協(xié)會(huì)研究人員龐業(yè)軍和邱南南近期撰文指出，“自行發(fā)債”并非“自主發(fā)債”。從試點(diǎn)的情況來(lái)看，地方政府自行發(fā)債額度仍然包含于今年2000億中央代發(fā)地方債，發(fā)債資金的用途方向也是明確的，即“額度不變、項(xiàng)目不變、發(fā)債資金用途不變”。而地方政府自主發(fā)債，理論上應(yīng)該滿足“項(xiàng)目自主、發(fā)債規(guī)模自主、用途自定、償債自負(fù)”的要求。因此，“自行發(fā)債”與“自主發(fā)債”還存在一定的差距。

自2009年起，財(cái)政部開始代發(fā)地方政府債，2009年和2010年的地方政府債發(fā)行規(guī)模均為2000億元。目前，財(cái)政部代理發(fā)行地方政府債采取合并名稱、合并發(fā)行、合并托管的方式。據(jù)了解，財(cái)政部核定2011年上海市地方政府債券規(guī)模為71億元，廣東省規(guī)模為69億元(不含深圳)，深圳規(guī)模為22億元，浙江省為89億元。今年上述四地均尚未發(fā)行地方政府債，據(jù)此推算，年內(nèi)試點(diǎn)地方政府“自行發(fā)債”總額可能為251億元。

除額度外，定價(jià)亦是市場(chǎng)關(guān)注焦點(diǎn)。辦法稱，試點(diǎn)省(市)發(fā)行的政府債券為記賬式固定利率附息債券。2011年政府債券期限分為3年和5年，期限結(jié)構(gòu)為3年債券發(fā)行額和5年債券發(fā)行額分別占國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)的發(fā)債規(guī)模的50%。試點(diǎn)省(市)發(fā)行政府債券應(yīng)當(dāng)以新發(fā)國(guó)債發(fā)行利率及市場(chǎng)利率為定價(jià)基準(zhǔn)，采用單一利率發(fā)債定價(jià)機(jī)制確定債券發(fā)行利率。

“四個(gè)地方發(fā)行債券，更應(yīng)該叫‘地方市政債券’，與已經(jīng)發(fā)行的‘地方國(guó)債’不同。5年的利率應(yīng)該在4.5%-4.8%的水平，介于國(guó)債和企業(yè)債券之間，體現(xiàn)與國(guó)債的價(jià)差，體現(xiàn)政府財(cái)政力量差別。”光大銀行[2.92 0.00% 股吧 研報(bào)]首席宏觀分析師盛宏清表示。

大公國(guó)際評(píng)級(jí)總監(jiān)剛猛則認(rèn)為，由于試點(diǎn)省市仍由財(cái)政部代辦還本付息，應(yīng)視為免評(píng)級(jí)的國(guó)家級(jí)債券，如果需要評(píng)級(jí)則仍是AAA。目前城投債評(píng)級(jí)一定程度上反映了地方政府償債能力，如將來(lái)地方債自行償付亦如此評(píng)級(jí)。

“地方政府成為發(fā)債主體，中央政府可能不再對(duì)地方政府債務(wù)進(jìn)行擔(dān)保。因此，如何約束地方政府按要求履行償債義務(wù)，控制地方債違約風(fēng)險(xiǎn)，是自行發(fā)債面臨的最大問題，也是地方政府自主發(fā)債的最大阻礙。”龐業(yè)軍和邱南南則在上述名為《地方政府自主發(fā)債還有多遠(yuǎn)》的文章中如此表示。